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新聞分類: 行業(yè)新聞
作者: ycpm
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2020-08-31 16:00:31

近日,債券市場違約事件似乎“傳染”到了房地產行業(yè),10多家龍頭房企中止公司債發(fā)行,累計金額接近500億元。

地產業(yè)將迎來前期快速擴張后的償債高峰期,僅標準化債務(公司債、企業(yè)債和定向融資工具),2019~2020年年均到期量就超過1000億元。同時,房企融資渠道也越來越窄了,銀行對行業(yè)前端開發(fā)貸款實施“名單制”,非50強企業(yè)融資受限。由于體量小、門檻高,受政策鼓勵的創(chuàng)新融資(ABS、REITs等)難以與傳統融資匹敵。再看后端,調控強化的背景下,熱點樓市銷售高位還能保持多久存疑,而限價、預售管制及“搖號”措施又在延緩回款速度。

2016年,房企包括私募債、公司債、中期票據等融資刷新紀錄,全年融資額度達到1.14萬億元,首次突破萬億;2017年,盡管房企公司債融資下降90%,但非標等其他債務融資渠道暢通,全年自籌資金依然保持32%的增長。截至今年5月,12家上市房企發(fā)行公司債322億元,超過2017年全年規(guī)模;截至今年4月底,房企海外融資233.2億美元,同比上漲107%??偟膩砜?,發(fā)債等自籌資金和銷售回款合計占到資金來源的70%,這是當前房企資金鏈還算暢通的原因。

但目前看,還算暢通的這幾個融資渠道也出現收緊趨勢。首先是資管新規(guī)發(fā)布,替代信貸緊縮的非標渠道被堵塞;其次,國家收緊房企海外發(fā)債。那么,近期房企中止發(fā)債案例多發(fā),反映什么信號,后續(xù)有多大影響呢?

據《上海證券交易所公司債券上市預審核工作流程》,公司債審核過程中,中止審核的情形有7種:涉嫌違法違規(guī),被限制參與發(fā)債,發(fā)行方未及時回復,發(fā)行人申請文件超過有效期,收到相關舉報材料并需進一步核查,發(fā)行人因正當理由主動要求中止審核,需要中止的其他情形等。問題是,2018年前5個月共有78筆房企公司債在申請發(fā)行,通過的不足一半。而這其中多數運營規(guī)范,中止并非單純上述7種情形能解釋。

筆者認為,債券發(fā)行中止事件,很大程度上在于,不斷創(chuàng)新高的行業(yè)負債率與監(jiān)管層推進房地產去杠桿相左,需要適當控制審批節(jié)奏和規(guī)模,規(guī)范資金用途。

近期,房企高負債備受關注。而房地產去杠桿是管理層2018年重點工作之一。作為控杠桿的重點行業(yè),房地產負債率確實需要控制。一般來說,但凡某一行業(yè)負債率超過70%,融資政策就會適當調整。而且,2018年以來,累計出現20多起債券違約事件,涉及規(guī)模近180億元,同期還有12只信托產品出現兌付風險。未來一段時間,隨著債券到期量大增,集中兌付或導致違約事件增加。對于監(jiān)管機構來說,必須要先處理違約事件,穩(wěn)定市場情緒,然后再審批新增債券申請。

事實上,引發(fā)地產債券審批中止的,或許是5月21日“史上最涼發(fā)債事件”,即白馬股東方園林計劃發(fā)行10億元公司債,但最后僅發(fā)行5000萬元。背后原因是,清理地方債務、國內融資渠道收窄、與東方園林密切相關的地產處于降溫態(tài)勢,加上債券違約給市場預期造成微妙變化,部分機構“用腳投票”。深受調控和“降杠桿”影響的地產行業(yè)也一樣,資管新規(guī)發(fā)布后,券商資管、險企、基金子公司等原來的大戶現在無法承接房企公司債了。

因此,若繼續(xù)大量審批的話,或者“最涼發(fā)債”事件頻發(fā),或者發(fā)債利率被迫抬升,這反而會加劇市場對房地產行業(yè)基本面的擔憂。事實上,2015~2017年樓市經歷最長“回升期”,當前房企手握現金比較充裕。另外,現在各地不斷上演“搶房潮”,百城庫存創(chuàng)6年新低,熱點樓市銷售依舊在高位。因此,盡管行業(yè)負債率高企,但百強房企基本面依舊良好。

當快速擴張遇上融資緊縮,再加上價格管制和“搖號”導致銷售回款放緩,行業(yè)杠桿率抬升是必然趨勢。

筆者認為,當行業(yè)資源向運營規(guī)范、責任心強的龍頭房企集中,中短期內債務率會攀升,但行業(yè)整體會更加健康,長期內負債率也會下降。因此,此次監(jiān)管層只是“中止”債券發(fā)行,而非“終止”發(fā)行。近期,因債券發(fā)行中止、高負債率、調控升級,市場擔憂情緒明顯升溫,地產股持續(xù)陰跌和下挫。等市場情緒穩(wěn)定了,暫時中止的審批程序或再次啟動。

而且,房地產前后端融資渠道都已收緊,債券融資也已明確了規(guī)模限制和用途規(guī)范,即不得突破批復規(guī)模(可“借新還舊”),有真實資產和現金流支持。市場和機構投資者廣泛參與債券投資,不僅有助于促進資源向龍頭房企集中,提高行業(yè)集中度,還能保持行業(yè)開發(fā)投資和銷售體量,不至于出現快速下滑而導致風險。同時,市場和機構投資者廣泛參與,還能分散杠桿,間接降低杠桿率??傊?,相較十年前,當前行業(yè)體量翻了3~5倍,無論對經濟金融、財政稅收,還是民生福利等,影響不可謂不大,中止是為了更好地規(guī)范融資行為,而非“斷奶”和“關閘”。